中金：美国经济衰退概率低 但市场波动或持续

　　中金公司研报指出，站在当下，我们重申美国经济基本面韧性仍在，且近期受金融条件放宽的刺激，消费、投资热度不减。往前看，随着美联储降息缓解短端高利率对小企业的压制，经济陷入衰退的概率较低。但我们提示，由于日元套利交易平仓(unwinding)、地缘政治风险、美国大选、美元流动性趋紧等因素叠加在一起，市场出现持续高波动的概率较大。

　　中金：衰退概率低，但市场波动或持续

　　中金研究

　　站在当下，我们重申美国经济基本面韧性仍在，且近期受金融条件放宽的刺激，消费、投资热度不减。往前看，随着美联储降息缓解短端高利率对小企业的压制，经济陷入衰退的概率较低。但我们提示，由于日元套利交易平仓(unwinding)、地缘政治风险、美国大选、美元流动性趋紧等因素叠加在一起，市场出现持续高波动的概率较大。

　　受基本面数据下行影响，美国市场自7月下旬开启了一段“衰退交易”，7月ISM制造业PMI逊于预期，失业率超预期攀升至4.3%后，衰退交易的逻辑快速发酵。通过梳理历史上衰退交易时段，我们发现，衰退交易开启后，后市的表现更多取决于经济是否真的兑现衰退。而站在当下，我们重申美国经济基本面韧性仍在，且近期受金融条件放宽的刺激，消费、投资热度不减。往前看，随着美联储降息缓解短端高利率对小企业的压制，经济陷入衰退的概率较低。但我们提示，由于日元套利交易平仓(unwinding)、地缘政治风险、美国大选、美元流动性趋紧等因素叠加在一起，市场出现持续高波动的概率较大。短期来看，在日元套利交易平仓未见平息和大选结果确认前，无需与市场情绪作对。而大选之后，当不确定性褪去，市场更多回归基本面，经济韧性仍然支撑顺周期资产的绽放。

　　历史上衰退交易证实vs证伪？

　　在经济衰退的预期下，市场认为企业盈利可能下滑，雇佣收紧，失业率上升，投资者则远离股市而转入避险的国债，表现为股跌债涨的特征。基于此，我们在历史上失业率从低位开始上行阶段中，寻找金融市场连续两周及以上出现股跌债涨的时段，作为衰退交易的开启时间。按此规则，从1960年代以来，我们发现了15次类似的衰退交易开启，其中7次真的发生了经济衰退，而8次并未衰退。以这十五次衰退交易开启的时间为基准，我们对比之后3、6、12个月各类资产的表现。总结来看，当衰退交易开启后，后市的表现将更多取决于经济衰退能否真正兑现。

　　股市方面，平均来看，无论衰退证实还是证伪，交易开启后3个月大盘(标普500.图表1)、小盘(罗素2000.图表2)、价值股(图表4)、纳斯达克指数(图表5)均有所反弹，但成长股在衰退证实的情况下短期内反弹乏力(图表3)。若衰退交易开启后衰退证实，那么相比于大盘股，3个月、6个月和1年节点内小盘股往往有更高的年化收益率和胜率;相比于成长股，在3个月和半年内价值股收益率和胜率均更高，但在一年来看价值股优势不明显。若衰退交易后衰退验伪，平均来看各风格股指在3个月、6个月和12个月内均可获得正收益率;同期来看，大盘股平均表现好于小盘股、成长股平均表现好于价值股。